高库存或令澜沧古茶现金流承压。招股书显示，公司2020年经营性现金净额由9346.3万元降至2022年的3963.5万元，而2021年则为-898.4万元

《投资时报》研究员  习羽         

若想实现企业规模化、连锁化快速发展，最便捷的手段无疑是借助资本力量。然而，这对于中国的茶企来讲难度颇大。天眼查数据显示，截至2022年末，我国茶叶相关企业数量超过150万家。然而，能够获得资本青睐的企业凤毛麟角。

公开资料显示，A股至今未有茶叶上市企业，而港股目前也仅有天福(06868.HK)一家。据不完全统计，在A股折戟的茶企之中，中国茶叶、八马茶业、安溪铁观音、四川竹叶青及七彩云南等多家企业，都曾想在资本市场博得一席之地，但至今尚未成功。

在此背景之下，曾同样试图在A股募资的普洱澜沧古茶股份有限公司(下称澜沧古茶)选择转道港股。

《投资时报》研究员注意到，2020年7月递交A股申请书后，澜沧古茶于2021年5月撤回申请，并于2022年5月转投港股上市。在首次申请未果后，公司于2023年2月更新了招股书，拟在主板上市。

针对撤A赴港上市的原因，澜沧古茶在招股书中解释称，此举主要考虑A股整体审核过程及当时不利的市场条件。也有观点指出，这主要是由于茶企难以实现规范化、标准化导致。

对于前述情况，《投资时报》研究员向澜沧古茶方面寻求沟通，该公司相关负责人表示，作为国内第二大普洱茶企业、农业产业化国家重点龙头企业，澜沧古茶一直致力于推动行业现代化、工业化、标准化发展。然而，制造工艺、工序标准化是一个漫长的、需要不断调试的过程。经过研发团队在超过二十年的时间里有系统地记录、分析及比较相关的发酵数据，澜沧古茶比较和分析了大量来自不同产地的毛茶的发酵结果。凭借相关发酵和拼配经验（普洱茶的两个核心制造工序），公司积累了丰富的生产数据和独特的生产工艺，可以确保不同生产批次的产品质量稳定。

同时，澜沧古茶也组建了完善的人才培训体系。未来，该公司计划进一步加强产品开发和迭代的研发能力，增加用于采购研发设备及材料的支出，加强与名牌大学合作，推动产学研计划，增聘研发人员，以扩充研发团队，不断推进产品标准化、规范化方面的行业变革。

毛利率持续下滑

近年来，因受疫情影响，澜沧古茶业绩有所滑坡。尽管成立时间较早，但该公司在业绩方面优势并不明显，净利润更是由2021年的1.29亿元下滑至2022年的7049.2万元。

不过毛利率方面，澜沧古茶相关指标明显优于同行可比企业。有业内人士指出，澜沧古茶毛利率远高于同行可比企业且表现相对稳定，皆因普洱茶的高溢价属性。

较之其他茶叶品类，普洱茶的收藏属性更为明显，即越陈越香且越贵。而普洱茶每个品牌都有自己的明星产品，即使销量不佳，也可以转换为库存。这种库存产品在行情不佳之时，也可维持原价，也就从一定程度上维持住了较高的毛利率。

纵然毛利率表现优于同行，但澜沧古茶仍难改变其下滑之势。据招股书显示，2020年、2021年及2022年(以下称为报告期)，该公司公司毛利率分别为70.4%、65.9%及65.9%。主因普洱生茶产品较多且其毛利率普遍低于普洱熟茶产品所致。

对此，澜沧古茶相关负责人向《投资时报》研究员表示，影响毛利率的因素主要有两方面，一是特定产品的定位，二是在每个特定年份推出的产品组合有差异。

因疫情原因，“澜沧古茶1966”在2022年收入占比较2021年有所下降，但因期间推出了若干优质普洱熟茶产品，从而小幅度提高了“澜沧古茶1966”的毛利率。另一方面“茶妈妈”这两年毛利率比较稳定，但收入占比由2021年的22.7%提升至2022年的31.2%。因此，毛利率的稳定与“茶妈妈”收入占比的提升有关系，同时也与“澜沧古茶1966”的毛利率小幅度提高有关。

有分析指出，调整和加优化产品结构，可以提升企业的造血能力。特别是在疫情影响之下，企业营收普遍出现下滑。调整产品结构是大势所趋，是抵抗风险的需要。

主要茶企2021年财务情况一览（亿元）

数据来源：公开资料，《投资时报》整理

存货高企

虽然说陈茶越香越贵，但基于利润最大化的追逐，近年来普洱茶市场供给明显大于需求。据中国茶叶流通协会统计，普洱茶产量由2014年的11.4万吨，扩增至2020年16.2万吨。业内人士分析指出，由于内销量起伏不定，普洱茶市场实际上是喝的没有收藏的多，流通的没有堆在库存的多。

中国茶叶流通协会数据显示，2019年，普洱茶产量15.5万吨，内销10.55万吨，出口0.28万吨。也就是说，仅2019年，普洱茶就有4.67万吨的库存。

《投资时报》研究员注意到，以普洱茶为产品主线的澜沧古茶同样面临着高库存的问题。数据显示，公司存货价值由2020年的4.7亿元提升至2022年的7.8亿元，而同期存货周转天数也由1345日提升至2022年的1641日。

由于存货水平及存货周转日数逐渐提升，澜沧古茶的资金占用量也与日俱增。据招股书显示，公司2020年经营活动所得现金净额由9346.3万元降至2022年的3963.5万元，而2021年经营性现金流净额则为-898.4万元。

对此，澜沧古茶方面向《投资时报》研究员表示，不同于其他茶叶品类，普洱茶适宜长期保存。根据弗若斯特沙利文报告，普洱茶产品通常并无到期日，而普洱茶越陈越香，价值也随之越高。据弗若斯特沙利文报告及其所估计其他同行于2022年的存货周转日数，澜沧古茶于报告期内的存货周转数与行业平均水平一致。

对于因高库存带来的现金流压力，澜沧古茶还是希望通过资本市场的力量予以解决。公司称，将审慎审阅未来现金流量需要及于需要时调整经营及扩充计划，拟继续通过经营所得现金、银行借款及不时自资本市场筹集的其他资金拨付营运资金，确保其维持充足的营运资金以支持业务营运。

专柜数量降逾三成

据了解，经销模式一直是国内茶行业最主要的商业模式。在此模式下，茶企能够迅速地将品牌及产品进行推广，较快实现产品的销售。

然而，《投资时报》研究员注意到，澜沧古茶经销商运营门店数量由2020年的566家降至2022年的508家；但同期来自经销商的收入则由3.2亿元提升至3.4亿元，特别是在2021年，更是高达4.5亿元。

对于经销门店数量及其销售收入的背离，澜沧古茶对《投资时报》研究员表示，公司经销商由专营店及专柜组成，报告期内，公司专营店数量分别为445、452及423；同期专柜数量分别为121、79及85。经销商数量下滑主要是由于专柜数量减少，这是因为公司提高了对经销商筛选门槛，主动与不达标经销商终止合作。

据招股书显示，截至2022年12月31日，澜沧古茶约70%的经销商与公司合作时间超3年。而单店年订单金额超过200万元的经销商数量，从2020年年初的26家增加到2022年年末的39家。

澜沧古茶方面表示，公司经销收入的增加得益于业务规模的增加，销售渠道的优化，以及推出迎合消费者不断变化的需求的产品。

澜沧古茶经销商、直营客户及大客户收入比例情况

数据来源：公司招股书