今年上半年，泡泡玛特业绩呈现出增收不增利趋势。其中，营业收入实现23.59亿元，同比增长33.1%，净利润3.33亿元，同比减少7.2%

《投资时报》研究员  林申

盈利水平走低、独家IP产品收入下滑，素有“盲盒第一股”之称的泡泡玛特国际集团有限公司（下称泡泡玛特，9992.HK）再被市场热议。

公开数据显示，2022年上半年泡泡玛特营收同比增加33.1%，净利润同比下降7.2%。对于对于造成利润下滑的主要原因，该公司称主要由于“2022年上半年疫情反复，多个主要地区及城市限制出行，对各地经济造成了短期的影响”。

业绩走弱的同时，泡泡玛特会员复购率表现也很难令投资者满意。截至2022年6月底，该公司累计注册会员总数从2021年底的1958.0万人增加至2305.9万人，新增注册会员为347.9万人，而上述时间段内，会员复购率则由56.5%下滑至47.9%。

此外，IP设计、创作及运营作为泡泡玛特的经营核心，也在消费疲弱大环境下经受着一定的考验。数据显示，截至2022年6月底，该公司存货为9.57亿元，而2021年12月底则为7.89亿元；同时间周期内，该公司存货周转天数也由128天上升至160天。

反观二级市场，泡泡玛特股价已然处于颓势。据Wind数据显示，自今年7月份以来，该公司股价跌破发行价38.5港元/股，截至9月5日收盘，泡泡玛特股价报于19.02港元/股，最新总市值262.85亿港元，较上市之初的953.29亿港元已经缩水超70%。

单店收入下降 上半年增收不增利

泡泡玛特2022年中期业绩显示，报告期内，该公司业绩呈现出增收不增利的态势。其中，实现营业收入23.59亿元，同比增长33.1%；实现净利润3.33亿元，同比减少7.2%；非国际财务报告准则经调整净利润3.76亿元，同比下降13.5%。

与营收上涨背道而驰的是，泡泡玛特零售店及机器人商店单店销售收入处于下降趋势。《投资时报》研究员计算发现，无论是零售店还是机器人商店，相应的单店平均销售收入全部呈现出下滑趋势，其中，零售店单店平均收入由去年上半年的3129.12元下滑至今年上半年的2895.13元；机器人商店也由153.53元减少至106.45元。

此外，若将目光聚焦于该公司利润数据，从中期简明综合损益表来看，报告期内该公司经销及销售开支、一般及行政开支分别为6.93亿元、3.23亿元，分别同比上涨65.14%、34.63%，上述费用的攀升在一定程度上侵蚀了当期利润，并反映在了毛利率上。

公开资料显示，今年上半年泡泡玛特毛利率为58.1%，较上年同期的63.02%下降4.92个百分点，且拉长时间维度看，该公司中期毛利率已经连续两年呈现出下降趋势（2020年上半年毛利率为65.23%）。考虑到未来产品工艺会愈加复杂，叠加原材料价格的不确定性（泡泡玛特原材料主要为PVC注塑）以及OEM厂每道加工工序成本的上升，成本端的压力或在较长时间影响其利润表现。

泡泡玛特2020年至2022年各年上半年毛利率表现（%）

数据来源：根据公开资料整理

会员复购率走低 出海能否扛起大旗？

如果说费用攀升、单店收入下降是造成泡泡玛特增收不增利的主要因素，那么会员复购率走低或是该公司另一个棘手难题。

公开资料显示，截至2022年6月底，泡泡玛特累计注册会员总数为2305.9万人，较2021年12月底的1958万人环比上涨17.77%，而与注册会员数增加相反的是，会员复购率则由2021年底的56.5%下降至今年上半年的47.9%。

在会员复购率走低的同时，该公司广告及市场费用则由2021年上半年的5680万元增加至2022年上半年的1.14亿元，同比上涨100.9%，这主要由于线上线下渠道的宣传推广的增加，如：微信抽盒机和天猫的平台推广，MEGA产品等视频推广，IP主题展等对泡泡玛特品牌宣传。

对于广告及市场费用上升而会员复购率下降，是否意味着留存客户并且提升客户单价的能力在下降？是否从侧面凸显出广告及市场推广效率较弱等事宜，《投资时报》研究员向该公司发送沟通提纲，截止发稿尚未收到回复。

此外，需要注意的是，或许是考虑到会员复购率下降这一现象，泡泡玛特今年上半年加速了品牌全球化进程的推进。

2022年2月，泡泡玛特在迪拜世博会开启潮玩之旅活动，现场展示MOLLY、DIMOO等多个IP系列潮玩，吸引了来自世界各地的参观者；2022年3月，泡泡玛特在新加坡举办BUNNY主题商场展，向海外消费者展示中国原创潮玩IP的魅力。上述活动虽然在该公司业绩上得到了直接反映，使得今年上半年海外市场收入同比增长161.7%至1.57亿元，但相较于国内市场收入来看，比重仍然过小。

存货上升  独家IP收入下降

公开资料显示，泡泡玛特业务的核心在于IP，目前该公司自主产品主要分为：自有IP、独家IP和非独家IP。

具体来看，自有IP是泡泡玛特主要商品类型，主要包括Molly、SKULLPANDA、Dimoo、小甜豆等，受益于SKULLPANDA、Molly、和Dimoo的销售收入贡献较高，以及MEGA产品的收入贡献，今年上半年该公司自有IP实现收入15.28亿元，同比增长69.7%；由于The Monsters、PUCKY因为排期原因发售新系列减少，独家IP营收同比下降17.1%至3.27亿元；受益于上半年新系列产品的销售，非独家IP收入同比增加4.51%至3亿元。

可以看到，在上述三类自主IP产品中，自有IP是该公司创收的主要来源，在营收中的占比高达64.8%；独家IP的营收在今年上半年则有所下滑。

对于下一步如何继续提升IP的核心竞争优势，该公司指出，“丰富IP类型，扩大IP库，保持高质量的设计创新水准，推出更多头部系列产品，对IP进行持续运营，强化IP心智，加深粉丝与IP之间的情感连接。以及拓宽除更多潮玩品类，进一步发掘MEGA、衍生品、BJD等品类的发开及完善相关工艺及生产发售流程”。

此外，需要注意的是，虽然该公司自有IP及非独家IP收入均有所上涨，但存货数据表现仍然不容乐观。资料显示，泡泡玛特存货由2021年底的7.89亿元增加至2022年6月底的9.57亿元，存货周转天数也由128天上升至160天，而存货减值金额也由2021年6月底的16.5万元攀升到了443.1万元。