今年上半年，蔚来净亏45.40亿元、经调整净亏35.77亿元，亏损同比分别拉大3.37倍、4.18倍

《投资时报》研究员  王子西

二季报业绩披露后，蔚来（9866.HK）股价经短暂调整，便连续拉升，短短3个交易日股价涨幅就已逾两成。但随后几个交易日，公司股价接连收跌，截至9月28日，该公司股价收于130.6港元/股，较9月14日创下的172.8港元/股高点下挫24.42%，与9月9日、13日、14日股价连续上涨背道而驰。

《投资时报》研究员注意到，该公司二季度业绩表现并不理想。

数据显示，2022年第二季度，蔚来净亏27.58亿元，经调整净亏损（非公认会计准则）22.67亿元，较上年同期亏损拉大369.6%、近6倍，环比扩大逾五成、逾七成。上半年，该公司净亏45.40亿元、经调整净亏35.77亿元，亏损同比拉大3.37倍、4.18倍。公司二季度、上半年的毛利率同比减少5.6个、5.24个百分点。

根据中信证券测算，二季度公司单车经营亏损就达11.36万元，亏损同比扩大约7.9万元，环比扩大约2.9万元。若按归母净利润口径来计算，单车净亏10.95万元，亏损也同比、环比扩大逾7万元、近4万元。而且，若拉长时间来看，2017年至2022年上半年，五年半的时间公司共计净亏近400亿元。

不仅如此，蔚来的1—8月累计销量增速也不及小鹏汽车、理想汽车。新车型ES7八月交付398辆，ET5计划于9月底正式交付，销售情况也将在四季度有所表现。且公司在乘联会8月销量排名榜单中位置靠后，1—8月排名也被挤出“前十”，与“造车新势力”第二梯队的哪吒汽车销量相比，落后逾2万辆。

针对ET5目前预订情况、业内对公司核心担忧盈利问题、销量排名下滑等，《投资时报》电邮沟通提纲至公司相关部门，但截至发稿尚未收到回复。

五年半亏掉近400亿元

蔚来仍未能实现盈利。根据季报，今年第二季度，该公司实现收入102.92亿元，同比增长21.8%，环比增加3.9%；净亏损27.58亿元，较上年同期亏损拉大369.6%，环比扩大54.7%；经调整净亏损（非公认会计准则）22.67亿元，净亏更是同比拉大近6倍，环比扩大73.1%。

整体来看，今年上半年，蔚来实现营收202.03亿元，同比增长22.96%；净亏45.40亿元、经调整净亏35.77亿元，亏损同比拉大337.3%、418.1%。

而2021年该公司净亏40.17亿元，也就是说，蔚来今年六个月内的亏损程度已超过上年。若再加上2017年至2020年的净亏金额50.21亿元、96.39亿元、112.96亿元、53.04亿元，2017年至2022年上半年，五年半的时间公司已合计净亏近400亿元。

二季度亏损环比扩大，主要是电池成本上涨导致毛利承压，以及ES7等新车型发售带来的营销推广费用、人员成本的增加。数据显示，当季公司销售成本同比上升超三成，销售与行政费用合计同比上升幅度也逾五成。同时，公司加大了研发投入，研发费用较上年同期增长1.43倍至21.49亿元。

以致于第二季度蔚来的毛利率为13.0%，同比、环比减少5.6个、1.6个百分点；净亏损率为26.8%，亏损同比、环比拉大近20个、9个百分点。整体上，2022年上半年公司毛利率由上年同期的19.04%降至13.80%，净亏损率则由6.32%拉大至22.47%，盈利仍是公司不可回避的一大难题。

由于持续多年亏损，蔚来营运资金基本依赖融资支撑。其中，2020年因发行普通股、可赎回非控制性权益持有人注资、发行第三方可转换承兑债券、第三方借款等融资活动，公司所得现金净额414亿元。2021年的融资活动所得现金净额则为181亿元。不过，需指出的是，上述两年末公司的经营性净现金流均由负转正，分别为19.51亿元、19.66亿元，但投资性现金为净流出状态。

从现金储备来看，截至2018年末、2019年末、2020年末、2021年末，公司现金及现金等价物与受限现金、长期受限现金合计为32.24亿元、9.90亿元、385.45亿元、183.75亿元，后两年末金额骤增显然是与融资净流入大额资金有关。

截至2022年6月末，蔚来的现金及现金等价物与受限现金、短期投资合计543.95亿元，较上年末已减约10亿元。公司短期借款61.15亿元、长期借款的即期部分20.63亿元、长期借款121.61亿元。粗略计算，公司资产负债率已达61.98%，较2021年增加7.9个百分点。

2022年二季度蔚来主要财务指标（百万元、%）

数据来源：公司季报

后来者居上 前八月销量垫底？

作为造车新势力玩家之一，蔚来成立于2014年11月，品牌成立之初便定位豪华品牌，车型定价均在30万元以上。目前，公司的产品组合包括SUV ES8、SUV ES7、SUV ES6、SUV EC6以及ET7、ET5。

ES8、ES6、EC6（简称“866车型”）是公司的初代车型，基于NT2.0平台的ET7、ES7和ET5（简称“775车型”）是公司第二代车型，在延续豪华定位的同时，在动力性能、智能座舱和智能驾驶方面有所提升。根据中信证券研报，ET7是公司旗下首款轿车，自3月交付以来月销一度爬坡至4000辆以上；ET5计划于9月底交付，ES7和2022款“866车型”在豪华纯电SUV市场地位稳固。

值得注意的是，蔚来虽是造车新势力中起步较早者，但近年来交付、零售表现却不尽如人意，“蔚小理”格局也现洗牌趋势。据乘联会数据，2021年新能源厂商零售销量排名中，蔚来汽车以销量9.14万辆位居第9，落后位居第7的小鹏汽车6726辆；仅领先理想汽车938辆。而在2020年，蔚来汽车尚以4.37万辆，遥遥领先另两家车企。

根据公告，今年8月，新车型ES7交付量398辆，公司交付汽车1.07万辆，同比增长81.6%；年初以来累计交付7.16万辆，同比增速28.3%。1—8月累计交付增速，低于小鹏汽车和理想汽车。而且，“造车新势力”第二梯队的哪吒与零跑汽车已快速追上，“蔚小理”的先发优势也正在失去。

据乘联会8月零售销量排名快报，哪吒汽车以1.60万辆位居新能源厂商销量排名第7，零跑汽车则以1.25万辆位居第9，排名均在蔚来汽车之前。而1—8月，“新造车势力”车企累计销量排名依次为哪吒（第8）、小鹏（第9）、零跑（第11）、理想（第12）、蔚来（第13），蔚来汽车不仅被挤出“前十”，且与哪吒汽车销量差距逾2万辆。

另外，零跑汽车近日通过港交所上市聆讯，9月29日，港交所将迎来继“蔚小理”之后第四家上市的造车新势力公司。登陆资本市场、拓宽融资渠道，对于车企而言既可以缓解资金压力，也有助于提升品牌知名度，势必加剧新能源车企竞争压力。

不过，有分析人士认为，零跑汽车销售快速起量，得益于该公司低价策略，即平均售价大幅低于“蔚小理”。而中信证券看好消费升级趋势下，蔚来汽车所在的30万元以上价格带的市场份额扩容，且该价格带的竞争格局优于中、低端价格带。

同时，该券商也指出，当前市场对蔚来的核心担忧是长期盈利能力。进入2022年以来，公司季度毛利率环比下滑，除了上游电池成本不断上涨，老款“866车型”终端促销、换电站的扩张也带来大量折旧摊销。但中信证券认为，公司即将迎来规模效应释放的拐点，将更多受益于产品力提升带来的销量拉动，规模效应将显现。

2022年1—8月新能源厂商销量排行情况（万辆、%）

数据来源：乘联会