《投资时报》研究员  王子西

4月8日，中梁控股集团有限公司（下称中梁控股，2772.HK）公布了前三个月合约销售额情况。数据显示，2022年1月至3月，中梁控股累计合约销售额(连合营企业及联营公司的合约销售)约为216亿元，累计合约销售面积约214万平方米。2022年1月至3月，其合约销售均价约人民币10100元/平方米。

而上年一季度，中梁控股累计合约销售额为480亿元，今年该指标同比下降55%，合约销售面积则较上年同期的372.7万平方米下挫42.58%。

从年度数据来看，2021年，中梁控股合约销售额同比增速则大幅收窄，仅为1.8%。2019年、2020年，该指标分别为50.2%、10.7%。

由于合约销售额增幅收窄，该公司2021年录得总收入761.14亿元，同比增长15.4%，增速低于上年；年内利润为47.56亿元，同比减少27.6%。

在负债端，截至2021年底，中梁控股净负债率约为35.4%、剔除预收款后负债率为75.8%、现金短债比为1.04，踩中一条“红线”，处于黄档。不过，公司即期债务为195.39亿元，若再加上于2023年4月17日到期的优先票据13.02亿元，而现金及现金等价物为202.81亿元，公司未来12个月偿债压力不小。

为了保存流动性，该公司2021年已放缓拿地。但值得注意的是，若合约销售额持续下滑、现金流疲弱，同时暂时无法从资本市场获得融资，其只能依靠内部现金偿还到期债务，这可能会给公司带来两种影响：一是流动性愈加转弱；二是现金用于偿债而非增加土储，后续其业务情况或更不乐观。

4月6日，穆迪下调中梁控股公司家族评级由B2至B3，评级展望仍为负面。穆迪副总裁、高级分析师黎锦雄表示，下调评级反映了公司运营现金流疲弱以及未来12—18个月有大量债务到期，故公司流动性转弱、再融资风险上升。

事实上，早在3月1日，惠誉评级已将中梁控股的长期发行人违约评级、高级无抵押评级自“B+”下调至“B-”，展望为负面。驱动惠誉下调公司评级的因素主要有：再融资风险加大、业务状况恶化、非银行贷款占比高企、少数股东权益占比提高等。

销售额降幅扩大

根据业绩公告，2021年，中梁控股录得合约销售额1718.02亿元， 同比微增1.8%；录得合约销售建筑面积1427.74万平方米，同比增长5.7%。合约销售均价为12033元/平方米，较上年每平米均价减少467元。

长三角地区仍是公司主力市场，2021年贡献合约销售额897.61亿元，不过占总合约销售额比例有所下降，由上年的64.7%降至52.2%。中西部、环渤海、海峡西岸、珠三角地区依次贡献合约销售额434.90亿元、183.01亿元、154.69亿元、47.81亿元，占比为25.3%、10.7%、9.0%和2.8%。

值得注意的是，该公司合约销售额同比增速已“不复当年”。2018年至2020年，中梁控股合约销售额增速为56.4%、50.2%、10.7%，显然，疫情爆发当年，其合约销售额增速已大幅放缓，且增速收窄趋势未能改观。

另据营运数据显示，2022年1月、2月，中梁控股实现合约销售面积为80.1万平方米、66.4万平方米，同比降幅27.6%、46.3%；合约销售均价为10500元/平方米、9700元/平方米，较上年同期的12500元/平方米、13800元/平方米，每平米减少了2000元和4100元。

由于“量价齐降”，以致于上述两月，该公司实现合约销售额仅为83.9亿元、64.1亿元，同比降幅达39.2%和62.3%。2月降幅，刷新自2021年以来单月纪录。今年3月，中梁控股合约销售额约为68亿元，同比下降60.5%。

穆迪认为，由于购房者信心不足和运营环境面临挑战，预计未来6至12个月该公司的合约销售将会下降，而这将减少公司运营现金流、进而削弱流动性。而且，该公司可能会降低售价来拉动销售，以致于未来12个月内利润率承压。

中梁控股合约销售额及同比增速

数据来源：公司公告

流动性承压

由于合约销售额增速下滑，中梁控股现金流动性承压。

截至2021年底，该公司总有息负债为401.81亿元，其中，即期部分的计息银行及其他借款为123.41亿元、优先票据为68.79亿元、资产担保证券3.19亿元，即期债务合计为195.39亿元。而现金及现金等价物为202.81亿元，已较上年末的259.10亿元减少21.7%。公司现金短债比为1.04倍，略高于阈值，但已低于2021年6月底的1.2倍。

从融资结构来看，截至2021年底，中梁控股银行贷款175.83亿元，占总债务的43.8%。包括其他借款、优先票据、资产担保证券在内的非银行融资共计225.98亿元，占比接近六成，且到期日几乎均少于两年。

此外，该公司融资成本也由2020年末的8.5%，升至2021年末的9.0%。在已发布年报的港股房企中，中梁控股的融资成本也处“高位”，能与它基本看齐的有祥生控股集团（2599.HK）、恒盛地产（0845.HK），分别为8.8%和9.2%。多数港股房企介于3%—6%之间。

事实上，穆迪、惠誉评级均认为，融资环境艰难下，若无新筹集资金，公司将不得不依赖合同销售收益来解决到期债务问题。但中梁控股的合约销售额若继续下降、现金流减少，若再用以偿债，不仅流动性转弱，公司可持续经营能力也将面临考验。而这点，在业绩公告中，核数师安永也明确指出。

截至2021年底中梁控股即期债务情况

数据来源：公司业绩公告

拿地放缓

拿地方面，该公司已有所放缓。

2021年，包括合营、联营公司在内，中梁控股土地投资总额为526.23亿元，较上年减少近三成；共取得85幅地块，总建筑面积（不含停车位）999.15万平方米，较上年减少32幅、约495万平方米。其中，长三角地区土储金额占比仍较大，为54%；中西部、环渤海地区次之，为16%和13%。

值得注意的是，该年度公司拿地成本已有所上升，收购地块（不含停车位）的平均成本约为5267元/平方米，较上年每平米4767元，高出500元。

截至2021年末，公司总土储面积为5977.27万平方米，其中，可供销售/可出租的已完工物业962.72万平方米，在建、待开发物业5014.55万平方米。按地区划分，长三角、中西部地区的土储面积占比较大，分别为42.1%、32.2%，两地区合计占比超七成。

不过，值得注意的是，中梁控股在三、四线城市土储较多，分别为3010.06万平方米、1020.80万平方米，占比50.3%、17.1%，共计占比接近七成。考虑到市场情绪、三四线城市的去化能力，或也侧面反映出公司销售承压。

在3月1日惠誉评级中，惠誉指出，如果公司继续优先偿还债务而非补充土地，预计公司2022年土储年限将降至2.5年以下，2023年将降至2年以下。