中期业绩发布次日，珍酒李渡股价收跌4.05%，报于7.10港元/股。截至8月29日，该公司股价收于6.83港元/股，仍低于发行价

标点财经、投资时间网研究员  董琳

2024年，国内酱酒热进入下半场，头部酱酒品牌迎来发展新机遇的同时，白酒市场格局亦进入重塑期。

“港股白酒第一股”珍酒李渡集团有限公司（下称珍酒李渡，6979.HK）发布的中期业绩报告显示，上半年公司实现收入41.33亿元，同比增长17.5%；公司权益股东应占利润为7.52亿元，同比减少52.6%；经调整净利润为10.18亿元，同比增长26.9%。

标点财经、投资时间网研究员注意到，尽管上半年业绩超出市场预期，但珍酒李渡在二级市场的表现并不理想。

2023年4月27日在港交所主板上市的珍酒李渡发行价为10.82港元/股，募集资金53.1亿港元。上市后，该公司股价一路破发，并于2023年5月30盘中触及历史低点6.76港元/股。

中期业绩发布次日，珍酒李渡股价收跌4.05%，报于7.10港元/股。截至8月29日，该公司股价收于6.83港元/股，仍低于发行价36%，总市值为231亿港元。

上市至今珍酒李渡股价变动趋势（港元/股）

上半年毛利率为58.8%

珍酒李渡是一家多品牌整合的白酒公司，旗下拥有珍酒、李渡、湘窖和开口笑四大品牌，覆盖酱香、兼香、浓香三种香型。   

从品牌来看，公司珍酒上半年实现营收27.02亿元，同比增长17.4%；李渡实现营收6.75亿元，同比增长37.9%；湘窖、开口笑的收入分别为4.52亿元、2.24亿元，同比增长分别为2.4%、1.6%。其中，两大核心品类珍酒和李渡的营收占比分别为65.4%和16.3%。

价格带上，今年上半年，珍酒李渡的次高端产品收入为16.80亿元，占总收入的40.7%，同增32.6%，构成业绩增长主力；高端产品收入为10.91亿元，占总收入的26.4%，同比增长17.9%；中端及以下产品为13.61亿，占总收入的比例为32.9%，增长2.7%。

毛利率方面，得益于次高端和高端产品的营收占比提高，上半年珍酒李渡的毛利率同比增长0.9个百分点至58.8%。其中，珍酒的毛利率从上年同期的58%增加1.2个百分点至59.2%，而四个品牌中毛利率最高的李渡，则从上年同期的68.8%降至66.8%，减少2个百分点。从价格带角度看，该公司高端价格范围产品毛利率同比微降0.4个百分点至69.9%；次高端价格范围产品毛利率同比减少2个百分点至63.3%；仅中端及以下价格范围产品毛利率同比实现2.1个百分点的增长。

标点财经、投资时间网研究员注意到，近年来，珍酒李渡的毛利率始终处于50%—60%区间。Wind数据显示，2021年至2023年，该公司毛利率分别为53.5%、55.3%、58.03%。作为“酱香白酒第二股”，珍酒李渡与贵州茅台（600519.SH）的毛利率相比仍有较大差距。2021年至2023年，贵州茅台的毛利率分别为91.54%、91.87%、91.96%。即便与A股其他白酒企业对比，珍酒李渡的毛利率也处于较末端位置，低于行业平均水平。

2024年上半年珍酒李渡按白酒品牌划分的收入情况

数据来源：公司财报

高存货下产能持续扩张

近年来，随着营收的增加，珍酒李渡的存货也在持续攀升。

财报显示，2020年至2023年，珍酒李渡的存货分别为17.4亿元、36.5亿元、51.4亿元和63.8亿元，占营收的比例分别为72.4%、71.5%、87.7%、90.8%。从存货周转效率上看，2020年至2023年，珍酒李渡的存货周转天数分别为517天，414.4天、612.8天及702.85天。

存货持续攀升也没能影响珍酒李渡的扩张路线。根据公司规划，到“十五五”期间，公司旗下珍酒的酱酒产能将突破10万吨，储酒达40万吨。珍酒李渡指出，储备充足的陈酿基酒，能扩充次高端及高端价格范围的产品矩阵，增强公司竞争力。

在2024年中期业绩交流会上，公司创始人、董事长吴向东表示，目前珍酒产能达到4.1万吨，基酒储存超过9万吨，今年肯定会突破10万吨的基酒储存。三年以后基酒储存料将大于20万吨。

瑞银证券此前研报认为，大规模的产能扩张可能会给酒企带来不容忽视的库存压力，在市场需求增长放缓背景下，过高库存或会增加企业的资金占用成本，还可能引发价格倒挂等风险。

经标点财经、投资时间网研究员查询公司产品价格注意到，目前，珍酒李渡旗下高端产品53度500ml珍三十厂家建议零售价为1888元/瓶，但在珍酒京东自营旗舰店，该产品在8月29日优惠后的价格为969.5元/瓶。在京东其他店铺中，该款产品价格售价为731元/瓶。公司另一款核心产品珍十五的情况也是一样，53度500ml的珍十五厂家建议零售价为799元/瓶，但目前京东旗舰店优惠后价格仅为429.66元/瓶。

业内有分析指出，高端产品的价格倒挂，在一定程度上会打击经销商的积极性，珍酒李渡的营收又高度依赖于经销商，营收占比超过80%，在经销商积极性不高的情况下，会导致公司的动销问题将日益严重。

如何跨过“百亿”营收？

当前的白酒市场，由头部品牌主导的格局已基本形成。有预测判断，接下来，头部品牌的下沉将会进一步占据更多的市场份额，从而对竞争力较弱的中小酒企形成多维度的“降维打击”。

中国酒业协会也指出，随着T9（白酒行业中被认定为头部企业的知名酒企）格局的形成，销售额在100亿元以下的酒企将面临更加严峻的竞争环境，甚至需要应对T9品牌向下拓展市场所带来的缩量竞争挑战。

由此看来，百亿营收是白酒企业成为一线头部酒企的重要“分水岭”。   

据标点财经、投资时间网研究员不完全统计，2023年，营收规模超过百亿的白酒上市公司分别有贵州茅台、五粮液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）、山西汾酒（600809.SH）、泸州老窖（000568.SZ）、古井贡酒（000596.SZ）、今世缘（603369.SH）7家；非上市公司中，主动公布已达到百亿营收的白酒企业包括剑南春、习酒、郎酒、劲牌、西凤酒5家，进入“百亿俱乐部”的共计有12家企业。

而2023年营收在60亿—100亿元的酒企分别为舍得酒业（600702.SH）、珍酒李渡、顺鑫农业（000860.SZ）、迎驾贡酒（603198.SH），营收分别排名上市白酒企业的第8位至第11位。

其中，迎驾贡酒和珍酒李渡在近五年的营收增幅上表现较为亮眼。数据显示，2020年至2023年，珍酒李渡的营收规模从24.25亿元增长至2023年70.60亿元，实现近3倍增长。有分析表示，如果按当前体量和增长速度，珍酒李渡极有可能在上述竞争者中率先达到百亿目标。

国泰君安研报指出，近期公司升级珍酒品牌战略，增设珍三十事业，上半年珍三十基本完成从原团购渠道向流通渠道的转换梳理，后续将围绕“服务+体验”赋能合伙人、加速终端建设。随着珍三十聚焦发力，叠加组织赋能，预计公司下半年渠道建设成效将进一步显现，有望拔高品牌、打开增长空间。

中金公司预计，珍酒李渡高档酒事业部有望继续发挥圈层营销优势；公司年中针对宴席场景推出次高端新品“珍宴”，亦有望贡献增量。该机构认为公司下半年增长势能较为充分，全年业绩目标达成概率较高。