券商研报显示，恒顺醋业报表端整体承压，展望后续，尽管第四季度基数较低，但受竞争加剧、春节后置等影响，预计公司经营压力仍较大

《投资时报》研究员  董琳

2023年以来，江苏恒顺醋业股份有限公司（下称恒顺醋业，600305.SH）业绩与股价均陷入低谷。

财报数据显示，今年前三季度，恒顺醋业实现营业收入16.38亿元，同比下降2.60%；归母净利润为1.38亿元，同比下降10.50%；扣除非经常性损益净利润达1.32亿元，同比下降5.69%。

从品类来看，前三季度恒顺醋业醋、酒、酱三大主营产品营收占总营收的比例高达90.96%。但在三大品类中，只有醋系列产品的营收同比微涨1.78%，酒系列和酱系列营收同比分别下降11.88%和18.46%。

这与该公司2023年的年度目标相差甚远。在2022年年度报告中，恒顺醋业曾表示，“2023年公司力争实现主营调味品业务销售不低于两位数增长，扣除非经常性损益净利润实现20%增长以上的年度经营总目标。”

对于恒顺醋业的业绩表现，多家证券机构发布研报表示公司利润低于预期。其中华创证券研报指出，该公司报表端整体延续承压态势，展望后续，尽管第四季度基数较低，但受竞争加剧、春节后置等影响，预计经营压力仍大。基于三季报，该机构下调恒顺醋业2023年—2025年EPS预测分别为0.15元、0.25元、0.30元（原预测为0.19元、0.27元、0.35元），对应PE为66倍、41倍、33倍，考虑短期公司基本面压力仍大，给予2024年45倍PE，对应下调目标价至11.25元，维持“推荐”评级。

值得一提的是，11月17日，恒顺醋业向特定对象发行的1.1亿股限售股份解禁并上市流通，解禁股数占公司总股本比例为9.89%，解禁市值约10.38亿元。或受此影响，当日盘中，恒顺醋业股价触及9.37元/股（不复权，下同），创下公司自2019年以来的阶段性新低，此后该股有所回调，报于9.44元/股，这一价格相比2020年8月的最高点27.58元/股，降幅已超65%。

面对行业竞争的持续加剧，接下来公司将如何更好的聚焦主营业务、提升盈利能力？针对上述问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲询问恒顺醋业相关部门，截至发稿尚未收到公司回复。

2023年以来恒顺醋业股价变动趋势（元/股）

数据来源：Wind

利润端持续承压

恒顺醋业为“中华老字号”企业，始创于1840年。作为“四大名醋”之首镇江香醋的代表，公司于1993年成立，并于2001年2月6日在上交所挂牌上市。公司目前主要从事食醋、料酒、酱油、复合调味料等系列产品的研发、生产和销售。

财报显示，今年前三季度，恒顺醋业实现营业收入16.38亿元，同比下降2.60%；归母净利润达1.38亿元，同比下降10.50%，营收、利润双降。

分季度来看，恒顺醋业在首个季度就出现了增收不增利的情况，营收同比增加7.15%的同时，归母净利润下降5.66%；第二季度，公司营收、归母净利润则双双同比下滑13.88%、0.03%；第三季度恒顺醋业归母净利润持续承压，在营收同比基本保持不变的情况下，归母净利润大幅下降44.61%至0.15亿元

对于净利润的降低，恒顺醋业在三季报中表示，主要系产品销售结构变化导致毛利率降低所致。数据显示，2023年前三季度，恒顺醋业的销售毛利率为32.80%，较2022年同期的35.01%下降2.21个百分点。其中，第三季度的销售毛利率为26.14%，为该公司2010年以来第三季度单季最低水平。

《投资时报》研究员发现，以今年前三季度数据为例，在调味品行业中，恒顺醋业的毛利率处于中末端位置。据Wind数据显示，千禾味业（603027.SH）、天味食品（603317.SH）、海天味业（603288.SH）、恒顺醋业、中炬高新（600872.SH）的毛利率分别为37.80%、36.89%、35.49%、32.80%、32.58%。

事实上，近年来恒顺醋业的毛利率水平一直处于下滑态势。财报显示，2019年至2022年，恒顺醋业的毛利率分别45.32%、40.76%、37.58%，34.37%，四年间已累计减少近11个百分点。该公司将毛利率下降的原因归结为原料价格上涨、成本上升。恒顺醋业的营业成本也从2019年的10.02亿元，一路上涨至2022年的14.04亿元，对应的占营收比重也从55%上升至66%。

受此影响，该公司的盈利能力逐渐走弱。2019年至2022年，恒顺醋业的归母净利润分别为3.25亿元、3.15亿元、1.19亿元和1.38亿元；净利率分别为18.03%、15.89%、6.25%和6.05%。

数据来源：公司财报

从“醋业”向“味业”转型不顺？

在2022年的年报中，恒顺醋业提及，公司将以2023年为变革元年，从五个方面深化变革，要实现由“虚胖型增长向肌肉型增长”的转变，加快“恒顺醋业”向“恒顺味业”的跨越。同时，恒顺醋业提出了2023年经营总目标，即主营调味品业务销售不低于两位数增长，扣除非经常性损益净利润实现20%以上增长。

但从目前公司的经营情况来看，公司从“醋业”向“味业”的转型并不顺利。

首先，从产品品类来看，截至今年三季度末，恒顺醋业醋、酒、酱三大主营产品的营收占公司总营收的90.96%，但在三大品类中，仅有醋系列产品的营收同比上涨1.78%，酒系列和酱系列营收同比分别下降11.93%和19.03%。

其次，恒顺醋业不仅全国化扩张未见起色，还要面对大本营业绩的“失守”。作为“四大名醋”之首镇江香醋的代表，公司的主要销售地区一直在华东市场。财报显示，2022年恒顺醋业在华东大区的营收为10.59亿元，占营收的比重为52.12%。但今年前三季度，该公司华东大区的销售收入同比却下降4.21%至2.47亿元。

从行业格局来看，2017年，海天味业通过收购镇江丹和醋业70%股权，正式“杀”入醋业市场；2019年，千禾味业也通过收购镇江恒康酱醋100%股权，加入醋业赛道，可以看到，海天味业、千禾味业等以酱油起家的企业相继向食醋方向进行业务版图的扩张，并重点布局在华东市场，与恒顺醋业直接进行正面交锋，行业竞争持续加剧。

第三，面对业绩增长瓶颈，与其他调味品头部企业选择在行业内拓展产品不同，恒顺醋业的多元化转型重点放在了产品跨界上。《投资时报》研究员注意到，近年来该公司除了推出火锅底料、红烧料包复合调味品、拌饭酱、枸杞口服醋、腐乳、榨菜等不同产品外，还相继推出了文创雪糕、轻醋果味气泡水、醋味软糖等跨界产品，但从目前业绩表现来看，这些跨界产品并未给公司带来有力的增长。

在主业疲软、多元化转型不畅的情况下，恒顺醋业将希望又寄托于预制菜方向。

10月17日晚间，该公司发布公告称，拟与关联方欣鑫（香港）有限公司作为基石投资者认购锅圈食品（上海）股份有限公司（下称锅圈，2517.HK）港股首次公开发行的股份，预计认购金额不超过1000万美元，其中恒顺醋业认购金额不超过650万美元。

恒顺醋业方面表示，此次交易将扩大公司于“在家吃饭餐食产品及渠道”领域的投资力度，提高公司资金使用效率，同时可以借助资本市场优势促进公司与行业内优质企业建立长期稳定联系，为公司未来战略发展创造有利条件。