今年上半年，顺鑫农业成为20家上市白酒企业中唯一出现营收负增长的企业；水井坊和伊力特表现为净利润负增长；金种子酒则成为上半年唯一一家亏损的白酒企业

《投资时报》研究员  董琳

随着国内疫情得到有效控制，宏观经济持续修复，2022年上半年，中国白酒市场呈现稳定增长态势。据中国酒业协会数据显示，2022上半年，全国规模以上白酒企业酿酒总产量375.09万千升，同比增长0.42%；完成销售收入3436.57亿元，同比增长16.51%；实现利润总额1366.7亿元，同比增长34.64%。

作为资本市场关注度最火热的板块之一，上市白酒企业的业绩情况一直备受投资者关注。截至8月31日，国内20家白酒A股上市公司2022年上半年业绩已全部披露完毕。为了进一步盘点白酒上市企业的业绩表现，《投资时报》研究员基于各家披露的半年报数据，特对20家A股白酒上市公司的营业收入、归母净利润等主要数据指标进行了分析。

整体上看，今年上半年，20家白酒上市公司共计实现营业收入1835.24亿元，净利润总和为701.38亿元。其中19家企业实现了营收的同比增长，17家企业实现净利润的同比增长。

从业绩排名来看，贵州茅台（600519.SH）依然稳坐营收、净利润龙头宝座，第二名和第三名分别为五粮液（000858.SZ）和洋河股份（002304.SZ），竞争较为激烈的是四、五位。从营业收入来看，山西汾酒（600809.SH）高于泸州老窖（000568.SZ），但从净利润来看，泸州老窖要胜过山西汾酒。

而在去年半年报位列营收总额第六名的顺鑫农业（000860.SZ）在今年上半年成为了20家上市白酒企业中唯一出现营收负增长的企业，排名被古井贡酒（000596.SZ）超越，下降至第七位。并且，该公司与水井坊（600779.SH）和伊力特（600197.SH）3家在净利润上共同表现为负增长。金种子酒（600199.SH）则成为上半年唯一一家亏损的白酒企业。期内金种子酒实现归属于上市公司股东的净利润为-0.55亿元，但与去年同期相比，其亏损额已有所收窄。

此外，今年二季度，除了茅台、五粮液等少数酒企，大多数酒企均出现了营收与利润大幅下滑的情况。除了古井贡酒与老白干酒（600559.SH），其余酒企上半年增速均低于一季度增速，大部分酒企增速从一季度的20%—50%，下降至10%—30%区间。

对此，多家证券机构分析认为，2022年上半年，大多酒企均于春节前完成大部分回款，并由此实现第一季度的开门红。但3月以来，全国疫情点状复发，白酒消费场景缺失，导致酒企业绩回落明显。

展望下半年，随着宽松的货币环境以及财政刺激，各地相继出台稳增长、拉经济、促消费的经济政策，多家机构仍对白酒企业的业绩表现给出了较大信心，认为白酒行业将在2022年下半年保持稳健增长态势。

白酒行业分化加深

今年上半年，尽管白酒行业在营收与净利润上仍然保持较为稳定的增长，但规模以上白酒企业的亏损数量达到190家，占比19.77%；亏损企业的累计亏损额达到了13.41亿元，同比增长65.03%。这就意味着，随着亏损企业不断地增加，规模以上白酒企业的分化也将进一步加深。

再看上市企业，2022上半年，20家上市白酒企业中，营收超百亿的白酒企业有5家，营收超20亿元企业有9家，20亿元以下企业有6家。其中，贵州茅台、五粮液、洋河股份、山西汾酒、泸州老窖5家酒企合计实现营收1447.45亿元，占比整个白酒板块的营收比例达78.87%。同时上述5家企业实现的净利润均超过50亿元，合计净利润为623.31亿元，占白酒板块总利润额的88.87%。

不论是从营收还是净利润规模上看，市场消费需求都在持续向优势产区、头部企业和优秀品牌集中倾斜，行业“马太效应”愈发明显。而在头部酒企规模日渐扩大的同时，部分布局地方的酒企和走低端化路线的酒企业绩增速则出现明显放缓，有的甚至出现业绩下滑。

主攻安徽市场的口子窖（603589.SH）上半年实现营收22.97亿元，同比增长2.42%；实现净利润7.40亿元，同比增长7.58%。与上年同期40%以上的营收、净利润增速相比，口子窖今年上半年业绩增速明显放缓。

走中低端路线、有“民酒之王”之称的牛栏山上半年业绩出现了下滑。顺鑫农业的白酒板块实现收入49.10亿元，同比减少16.26亿元，降幅为24.88%。白酒净利润情况虽然未在半年报中披露，不过该公司近期接受投资者调研时承认，“公司白酒总体销售收入和净利润与去年同期相比都有降低”。

而消费升级给中高端白酒带来更大的市场空间。上半年，洋河股份、泸州老窖的中高档白酒营收分别为162亿元、104亿元，占公司酒类营收的比重高达88%和90%；古井贡酒的年份原浆系列也录得67亿元营收，占酒类营收的比例达82%。

正是由于中高端白酒的高速增长，让洋河股份、山西汾酒、今世缘（603369.SH）、舍得酒业（600702.SH）、酒鬼酒（000799.SZ）等二三线白酒企业纷纷创下业绩新高。

今年上半年，洋河股份营收净利增长均超21%，其中上半年营收189亿元，超越2019年的160亿元峰值，达到历史最高水平，净利润69亿元，同增21.76%，均为历史最好水平；从2016年开始，山西汾酒上半年营收及净利已连续7年同比增长，今年上半年，山西汾酒也是营收榜前五位中唯一实现净利润增速超过40%的企业；酒鬼酒继续推进“内参、酒鬼”双轮驱动发展模式，期内实现营业收入25.37亿元，同比增长48.04%；实现净利润7.18亿元，同比增长40.68%，双双创下历史新高。

头部酒企现金流下降明显

从半年报来看，尽管多数酒企业绩实现了增长，但经营活动产生的现金流量净额不容乐观。

截至今年6月末，20家A股上市白酒企业中经营活动产生的现金流净额有15家企业为正，5家为负；有6家企业经营性现金流较去年同期增长，14家出现同比减少，其中包括贵州茅台、五粮液、洋河股份等头部企业。

具体来看，2022上半年经营活动现金流同比上涨的6家企业分别是古井贡酒、伊力特、*ST皇台（000995.SZ）、山西汾酒、金徽酒（603919.SH）、泸州老窖。其中山西汾酒上半年经营性现金流量净额最高，为46.82亿元，同比增长116.85%；古井贡酒经营性现金流增幅最大，达到1487.79%，经营活动产生的现金流量净额为41.91亿元。对比之下，另外14家酒企经营活动现金流录得同比下降，降幅区间为17.27%—312.77%。

值得关注的是，业绩排名前三的企业，经营活动现金流净额均出现不同程度的下降。其中，贵州茅台经营性现金流从上年同期的217.19亿元转为今年上半年的-0.11亿元，同比下降100.05%。要知道，贵州茅台从2017年至2021年经营性现金流都在400亿元之上，且同比均为正增长。同期，五粮液经营活动现金下降78.33%至18.87亿元；而洋河股份经营活动现金流同比下降312.77%至-44.54亿元。

贵州茅台在报告中称，出现前述情况，主要是公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司，本期客户存款和同业存放款项净增加额减少，及存放中央银行和同业款项净增加额增加。

洋河股份则表示，因为上年末预收经销商货款增加，本期受疫情影响，经营活动流入现金减少，以及本期支付的各项税费、支付给职工以及为职工支付的现金等增加，致使经营活动现金流出增加。

18家销售费用同比增长

由于竞争激烈、高端化升级考验严峻，白酒行业的高收入背后离不开高额的销售费用支撑。从近年来央视、城市地标、高铁、机场等成为白酒亮相的主阵地就能窥见一二，与此同时，推动品鉴会、陈列、终端奖励等也占据着重要支出。

2022上半年，20家上市白酒企业有18家酒企的营销费用呈现同比上涨，涨幅区间在2.59%—483.73%之间，仅山西汾酒与天佑德酒（002646.SZ）的营销费用同比减少。

从销售费用金额来看，五粮液以42.13亿元的销售费用投入高居榜首，古井贡酒、山西汾酒、洋河股份紧随其后。

从头部企业来看，茅五洋泸汾前五大酒企仍保持着较为稳健的销售投入。上半年，5家酒企的销售费用率分别为2.62%、10.22%、7.86%、10.41%、12.65%，且销售费用增幅均在20%以下。

相比之下，区域中小型酒企的销售投入则明显增加。今年新增进来的岩石股份（600696.SH），销售费用同比增长483.73%，不仅增幅最大，且销售费用占比最高，销售费用占营收比例为35.89%。此外，水井坊、老白干酒、古井贡酒、酒鬼酒、金种子酒、*ST皇台等酒企的销售费用率也超过20%。

需要注意的是，高营销驱动销售的打法对于某些酒企来说，性价比似乎不那么高了。

从年报披露的数据来看，上半年水井坊销售费用创下历史新高，同比增加19.27%至6.96亿元，销售费用率高达33.56%。因为销售费用大幅增加，水井坊上市以来首次出现中期业绩增收不增利的现象，当期净利润仅录得3.7亿元，较上年同期下滑2%。而与水井坊营收规模同在20亿—30亿区间的迎驾贡酒（603198.SH）上半年的销售费用则为2.36亿元，但其25.3亿元的营收却实现了7.79亿元的净利润，销售费用率仅为9.33%。也就是说，每挣1元利润，水井坊要花掉1.88元的销售费用，而迎驾贡酒则仅需0.3元。

另外，从白酒企业白酒产品毛利率来看，今年上半年白酒行业平均毛利率为70.13%，其中9家公司白酒产品毛利率低于平均值，分别是天佑德酒、迎驾贡酒、老白干酒、*ST皇台、岩石股份、金徽酒、伊力特、顺鑫农业、金种子酒。其中，高比例投入销售费用的酒企中，金种子酒的毛利率33.25%，为白酒板块垫底位置。