2023年，巨子生物营收利润同比增长近50%，但来自单一品牌的收入占比就达到八成，未来可持续增长能力不确定性较大

标点财经研究员  李路

巨子生物（2367.HK）最新发布的年度业绩公告显示，2023年，这家“胶原蛋白第一股”实现收入利润双增长且增幅显著，全年获得营业收入35.24亿元，同比增长49%；净利润为14.48亿元，同比增长44.6%。

同日，巨子生物发布公告称，公司将于2024年7月5日特殊分红每股人民币0.45元、一般分红每股人民币0.44元，合计派发每股0.89元，折合每股0.5港元。

不过，年报发布次日，巨子生物并未迎来开门红，盘中下跌2.08%，直至收盘才小幅回涨1.17%，报43.3港元。

依赖单一产品

巨子生物起家于医用敷料，随着时代和市场变化，到了2023年，公司产品结构已发生巨大变化，功效性护肤品取代医用敷料成为公司的支柱业务。

公告显示，巨子生物产品主要分为专业皮肤护理产品和保健食品及其他两大类，其中专业皮肤护理产品由功效性护肤品和医用敷料组成。公司旗下共设有八大主要品牌，包括可复美、可丽金、可预、可痕等，全品类产品组合共计106项SKU。

2023年公司功效性护肤品实现营业收入26.47亿元，同比增长69.6%，占主营业务的比例由上年的66%提高至75.1%；医用敷料实现收入8.61亿元，收入占比由上年的32.2%下降至24.4%。保健食品及其他板块收入0.16亿元，虽然在主营业务中占比始终较低，但仍较上年1.8%的水平有较大下降，仅为0.5%。   

从业务板块分布来看，巨子生物对专业皮肤护理产品依赖较大，保健食品等尚未对公司盈利有明显贡献，而在专业皮肤护理产品领域，巨子生物的单一产品依赖特征更为明显。

虽然可复美和可丽金被巨子生物视为两大主力品牌，但两者收入贡献相差悬殊。2023年，可复美品牌实现营收27.88亿元，同比增长72.9%，收入贡献近八成；而可丽金仅实现营收6.17亿元，同比不增反向，下降2.9%，占2023年总营收的比例为17.5%。翻看巨子生物历年年报可以看到，2019年时，可丽金还是巨子生物的头号招牌，营收贡献超50%，到了2023年第一季度，可丽金在公司营收中占比首次降低到20%。

由于可复美主要采用直销模式，产品结构的变革也带来了巨子生物销售渠道的变化。根据公告，2023年公司直销渠道创造收入24.5亿元，占总收入比从2022年的59.3%增长至68.7%；经销商渠道带来收入11.04亿元，占总收入的31.3%。

进一步看，通过DTC店铺的线上直销是线上收入的主要来源，2023年，该渠道获得的收入为21.55亿元，较2022年上升77.5%，占当年总收入的61.2%。巨子生物披露，2023年“618”期间，胶原棒GMV同比增长超过700%；“双十一”期间，胶原棒GMV同比增长超过200%。

线上直销渠道的扩张带来的是销售费用的飞速增长。财报显示，2023年巨子生物的销售及经销开支高达11.65亿元，同比增长64.8%，占营收比重高达33%。标点财经研究员看到，自2019年开始的五年间，公司销售和经销方面开支由不到10%一路“狂飙”至超30%。   

值得关注的是，作为需要大力投入产品研发的企业，巨子生物的研发费用在销售费用面前可谓不值一提。2023年，公司研发支出7500万元，仅占总营收的2.1%。过去五年中，公司研发开支占营收的比重甚至不足2%。而同业中的华熙生物（688363.SH）、昊海生科（688366.SH）、爱美客（300896.SZ）研发支出均在6%以上，远高于巨子生物。

数据来源：公司年报

赛道不确定因素多

重组胶原蛋白产品是巨子生物的王牌，也是公司进入港股的“利剑”，可复美品牌旗下的主要产品亦为重组胶原蛋白敷料。不过，面对该赛道愈演愈烈的竞争，巨子生物的优势已几近消失。

一方面，与巨子生物同为赛道内上市公司的锦波生物（832982.BJ）旗下产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”，是目前唯一注射级别的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白生物医用材料。而巨子生物暂未取得三类医疗器械经营许可证。   

巨子生物在财报中表示，目前公司在重组胶原蛋白针剂领域共储备了4款产品，分别为重组胶原蛋白液体制剂（水光）、重组胶原蛋白固体制剂（改善鱼尾纹）、重组胶原蛋白凝胶（针对中重度颈纹）、交联重组胶原蛋白凝胶（针对中重度法令纹）。前两款产品预计在2024年二季度获批，后两款产品预计于2025年上半年获批。不过，尚不论已丧失先发优势的这四款产品上市后市占率如何，能否获批在当下仍存在一定不确定性。

另一方，觊觎重组胶原蛋白的公司层出不穷。除巨子生物和锦波生物外，创健医疗、江苏吴中、福瑞达等公司都是胶原蛋白领域新崛起的力量，资生堂中国、丸美等传统美妆玩家也纷纷入局胶原蛋白产业。医药巨头华熙生物也通过收购益尔康生物51％股权加入胶原蛋白赛道的竞争。

在锦波生物凭借“注射胶原蛋白”登陆北交所后，胶原蛋白在医美填充剂中的应用引发关注，也就意味着注射胶原蛋白产品的下一步便是带领公司进军医美行业。

不过，医美行业目前仍乱象频发，各类医疗器械使用规范尚不明确。近年来国家监管部门对医美市场乱象打出了组合拳，出台了一系列的方案和指南，尤其是2023年5月国家卫健委等11部门联合发布的《关于进一步加强医疗美容行业监管工作的指导意见》，对规范和促进医疗美容行业发展提出了一系列针对性举措。在趋严的背景下，医美行业能否成为巨子生物下一个创利赛道，仍存在不确定性。