报告期内，百悦泽全球销售虽好，但季度收入增速已放缓。百泽安保持“双位数”增长，主要因新增获批适应症推动市场份额、渗透率提升

《投资时报》研究员  王子西

三地上市的创新药企业百济神州有限公司（下称百济神州，A股688235.SH、港股6160.HK、美股BGNE.O）近日披露三季度报。数据显示，该公司前三季度营收同比微增7.6%至10.36亿美元，其中产品收入（净额，下同）高增逾1倍至9.16亿美元。第三季度，该公司实现收入、产品收入3.88亿美元、3.50亿美元，同比增幅均超八成。

仅从三季度数据来看，该公司产品收入大增，主要得益于两款基石产品百悦泽®（泽布替尼胶囊）、百泽安®（替雷利珠单抗注射液）与部分授权产品的销售增长贡献。尤其百悦泽®在美国销售势头较猛、收入贡献较大。

但《投资时报》研究员也注意到，百悦泽®全球销售虽好，但季度收入增速已放缓。百泽安®保持“双位数”增长，主要是新增获批适应症推动市场份额、渗透率的提升等。

授权产品销售则表现不一，百时美施贵宝公司(BMS)授权的两款产品收入同比下滑；安进公司授权产品虽同比增长，但一款产品季度来看却持续下滑；百奥泰授权产品也环比下降。

另外，百济神州致力于全球商业化，研发费用也在加大。今年前三季度，公司研发费用为11.94亿美元，同比增长16.1%。仅研发费用就已“覆盖”公司总收入。而2018年至2021年及2022年前三季度，该公司已合计净亏损近62亿美元。

针对部分授权产品收入下滑，以及对基石产品四季度的收入展望等，《投资时报》研究员向公司寻求沟通，百济神州相关负责人表示，百悦泽®快速增长得益于强劲的产品实力和广泛的全球化布局。且它已率先突围国内市场竞争，全球化布局遥遥领先。近期，百悦泽®已获得欧盟委员会批准，用于治疗初治或复发/难治性慢性淋巴细胞白血病（CLL）成人患者，这是该产品首次在境外获批用于治疗CLL。

而百泽安®在国内累计获批9项适应症，是国内药企获批数量最多的PD-1产品，覆盖肺癌、肝癌、食管癌等高发大癌种领域。随着公司不断夯实、提升竞争优势地位，期待继续保持强劲增长势头，为2022年画上圆满句号。

基石产品收入高增 百悦泽季度增速放缓

百济神州是一家全球性生物科技公司，专注于为全球患者开发和商业化创新、可负担的抗肿瘤药物，改善患者治疗效果，提高药物可及性。公司收入分为：产品收入、合作项目收入，前者主要来自在美国及中国销售产品百悦泽®、在中国销售百泽安®和百汇泽®（帕米帕利），以及百时美施贵宝公司、安进公司、百奥泰授权在中国销售的产品。百悦泽®、百泽安®和百汇泽®均为公司自主研发产品。

数据显示，今年第三季度，该公司实现收入3.88亿美元，同比增长87.8%。其中，产品收入为3.50亿美元，同比增长81.6%；合作项目收入3812.2万美元，较上年同期增加2414.3万美元。产品收入大增，主要得益于两款基石产品百悦泽®、百泽安®以及安进和百奥泰授权产品的销售增长。

作为一款小分子BTK抑制剂，百悦泽®已在美国、中国、英国、加拿大等在内的58个市场获批多项适应症。而该款产品销售强劲，离不开美国市场的贡献。根据财报，今年Q3百悦泽®全球销售额为1.55亿美元，同比增幅136%。其中，美国市场贡献1.08亿美元，增幅高达2.21倍；中国市场贡献3950万美元，增幅仅愈两成。

公司在财报中指出，美国市场表现突出，主要得益于处方数量持续增长，同时临床医生在已获批适应症中的使用增多，其中包括套细胞淋巴瘤（MCL）、华氏巨球蛋白血症（WM）和边缘区淋巴瘤（MZL）。但《投资时报》研究员注意到，单季度来看，百悦泽®的全球收入增速已放缓，今年Q1、Q2增速为372.3%、203.5%。

抗PD-1抗体百泽安®在中国销售额则为1.28亿美元，仍延续“中高双位数”增长态势。单三季度销售放量，主要是产品今年新增获批适应症推动市场渗透率和市场份额的提升，同时医保目录报销范围的扩大也带来更多患者需求。

不过百汇泽®该季度表现仍较弱，仅录得126.6万美元收入，同比、环比均下滑“双位数”。且第三季度BMS授权在中国销售的瑞复美®、维达莎®收入也同比下滑，尤其后者降幅大；安进授权销售的安加维®、倍利妥®同比增长，但后者季度持续下滑，由Q1的1186.6万美元降至Q3的621.4万美元；凯洛斯®与百奥泰授权产品普贝希®均于2022年1月开始在中国销售，两者均较上季度销售减弱。

对于授权产品销售分化的原因，该公司相关负责人表示，公司商业模式与众不同，凭借在商业化规模、快速准入、广泛覆盖等方面建立的优势，力求将创新药物覆盖全球更多市场。

整体来看，前三季度，百济神州实现总收入10.36亿美元，同比增长7.6%。其中，产品收入9.16亿美元，同比增长109.4%；合作收入1.20亿美元，同比下滑77.1%。产品收入中，百悦泽®、百泽安®各贡献3.89亿美元、3.21亿美元，合计占产品收入近八成；百时美施贵宝公司、安进与百奥泰授权产品占比则约8个、9个、3个百分点。

百济神州2022年Q3及前三季度收入情况

数据来源：公司财报

研发投入高企 亏损额度加大

作为创新药国际化的企业，研发是百济神州业务模式的核心。

2022年，在全球3期ALPINE试验的一项终期分析中，百悦泽®“头对头”对比亿珂®（伊布替尼）用于治疗成人慢性淋巴细胞白血病（CLL）或小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）患者，取得无进展生存期（PFS）的优效性结果；百悦泽®还获欧盟委员会批准用于治疗MZL，令它成为首个且唯一在欧盟获批用于治疗MZL的抑制剂。

目前，国家药监局（NMPA）正审评百泽安®用于一线治疗肿瘤表达PD-L1的晚期或转移性胃或胃食管结合部腺癌患者等的两项补充新增适应症上市许可申请。英国与瑞士相关管理部门也已受理百泽安®相关适应症上市许可申请。

根据美股财报，公司目前研发活动除了上述自主研发药物，还包括欧司珀利单抗（一种针对TIGIT的在研人源化单克隆抗体）、BGB-11417（一种BCL-2在研小分子抑制剂）以及BGB-A445（一种非配体竞争性OX40在研单克隆抗体）等药物的临床进展。

不过，一方面公司产品全球商业化推进，另一方面研发费用也在增加。2022年前三季度，百济神州研发费用为11.94亿美元，同比增幅16.1%。其中，Q3的研发费用为4.26亿美元，同比增幅21.1%。仅研发费用就已完全“吞噬”公司总收入，再加上销售与行政开支等，百济神州年度一直亏损。

2018年至2021年，该公司净亏6.74亿美元、9.51亿美元、16.01亿美元、14.13亿美元，到了2022年前三季度则净亏15.58亿美元，超过上年全年亏损。粗略计算，这四年及九个月，百济神州合计亏损近62亿美元。

对于如何看待亏损规模拉大等问题，该公司相关负责人表示，生物科技领域有别于其他一些行业，新药开发与上市漫长和复杂，需要耐心和长期投入，凭借差异化的创新成果赢得竞争力。目前，公司全球临床研发和医学事务团队超3500名员工，在全球45个国家或地区启动110项临床试验，60%以上为全球性临床试验。

且内部团队已基本实现“去CRO化”，公司积累丰富的全球临床运营经验和临床数据，以支持海外新药上市申报，这与大部分国内药企仅开展中国境内临床试验的投入规模具有根本区别。

事实上，HHLR Fund, L.P.(下称高瓴HHLR）仍坚定重仓百济神州美股；截至今年9月末，高盛集团、中欧医疗健康A则为A股新进流通大股东，但摩根士丹利国际股份有限公司Q3减持。长期跟踪高瓴的人士认为，业绩不是支持创新药公司的单一标准，百济神州“头对头”伊布替尼的临床实验效果好，或是高瓴HHLR看好公司原因。

不过，持续亏损、经营活动净现金流为负，对公司流动资金及财务状况带来影响。截至2022年9月末，百济神州的现金及现金等价物、短期受限现金、短期投资合计约为50.69亿美元，较上年末减少15.49亿美元。