投资时间网、标点财经研究员  习羽

2025年第一季度，虎牙（HUYA.US）以15.1亿元（人民币，下同）、同比增长0.3%的营收，结束了连续数季的下滑趋势。不过，期内公司净利润同比骤降99%的事实，却凸显出其在转型期间遭遇的深层问题。

随着直播行业从“流量争夺”时代步入“生态精耕”新阶段，这家昔日游戏直播领域的领跑者，如今正承受着用户增长乏力、内容生态失衡以及变现模式缺乏多样性的沉重压力。

直播基本盘收缩

作为虎牙“一主一辅”业务架构中的关键支柱，直播业务曾为公司贡献超过80%的营收。时至2025年第一季度，虎牙的直播业务营收占比为75.44%，同比下降9.7%。投资时间网、标点财经研究员注意到，这一数据背后是多重压力造成的挤压。

首要问题在于用户分流现象的加剧。面对抖音、快手-W（01024）等同业公司通过构建“短视频+直播+电商”多元化生态体系以牢牢吸引用户，虎牙单一的直播场景显得尤为单薄，难以与之抗衡。MAU（月活跃用户数量）差距本质是用户时长的争夺，如何通过多元化内容延长停留时间，成为破局关键。

近年来，抖音、哔哩哔哩-W（09626.HK）等跨界的平台正在通过其游戏内容的布局，逐渐侵蚀虎牙的核心用户群。根据QuestMobile发布的2025全景生态流量春季报告，抖音、快手和哔哩哔哩于2025年3月的MAU分别达到10.01亿、5.73亿和2.20亿。相比之下，虎牙在2025年第一季度的移动端月活跃用户数为8340万，与2024年底相比仅增长1%。这种巨大的用户数量差异，直接导致了虎牙在商业变现方面的乏力。

其次是头部主播流失。短视频平台通过高额分成挖角，形成“主播－内容－用户”生态链的虹吸效应。近两年来，随着部分头部主播相继转投抖音，覆盖DNF、英雄联盟等核心游戏品类，虎牙赖以维系用户黏性的主播矩阵面临结构性变局。

行业人士指出，头部主播依赖症的背后，是UGC（用户生产内容）生态的贫瘠。对比B站UP主（上传者）生态的自驱力，虎牙需要打破“平台－头部”的二元结构，培育中腰部主播与多元化内容品类，降低对单一资源的依赖。

2024年，公司启动“虎亿计划”豪掷百亿重建主播梯队，但2025年一季度直播业务收入下滑的结果表明，单纯依靠资金投入难以扭转生态失衡，内容创新与用户运营的深层短板亟待解决。

2025年3月典型新媒体平台月活用户规模&月人均使用时长

数据来源：QuestMobile2025全景生态流量春季报告

净利润暴跌99%

面对直播业务收缩，虎牙正加速向游戏服务与广告赛道转型。根据虎牙2025年第一季度财报，其游戏相关服务、广告及其他业务收入同比增加52.1%，达到3.7亿元，占总收入的24.6%。尽管这一增速相比2024年全年的145.4%有所减缓，但依旧构成了公司收入增长的关键推动力。

与此同时，随着“腾讯（00700.HK）系”管理层主导的战略转型，虎牙正试图通过“三年计划”融入腾讯游戏生态。投资时间网、标点财经研究员注意到，这一策略也存在一定的“副作用”。

为拓展游戏业务，虎牙加大了内容采购和营销投入，这导致公司成本端压力显著增加，进而对毛利率产生了不可忽视的影响。财报显示，虎牙2025年一季度的毛利率同比下降2.2个百分点至12.5%，营业利润亏损同比扩大54.85%。这从侧面表明，公司背靠腾讯生态在游戏分发、道具销售、电竞服务等领域具备资源优势，但新业务尚处于培育期，难以填补直播缺口。

而相较于开发增长极，于虎牙而言，如何生存下去显得更为迫切。特别是近年来，秀场直播模式在政策监管的背景下创新动力不足，同时，顶级主播的竞争导致运营成本攀升，形成了“高价续约－利润侵蚀”的循环。

财报显示，虎牙2025年首季营业利润亏损6318万元；归母净利润同比下滑99%至90万元。而净利润得以转正主要依靠6492万元的利息收入，可见核心业务造血能力堪忧。

为了提升财务业绩，虎牙不断削减相关费用开支。财报显示，公司2025年一季度研发费用同比缩减4.1%至1.3亿元，销售与市场费用削减20.4%至6070万元。短期来看，这优化了公司的现金流，但过度牺牲长期投入可能削弱技术迭代与用户获取能力，在存量竞争中陷入被动。

资深行业人士认为，直播行业的竞争核心正从“资源争夺”转变为“生态进化”。即便虎牙能够维持现有的主播资源，若无法在内容生产、用户运营、商业变现等领域实现根本性的创新，其仍可能在领先平台的“生态虹吸效应”影响下逐渐失去中心地位。这场转型不仅是业务结构的变革，更是从追求流量到重视用户价值的底层逻辑的重塑。对于虎牙而言，在净利润大幅下降的背景下，转型窗口期已经逐渐收窄。

虎牙2025年第一季度财报

数据来源：公司公告

投时关键词：虎牙（HUYA.US）|腾讯控股（00700.HK）|哔哩哔哩-W（09626.HK）|快手-W（01024.HK）