近年来，四川百茶百道营收利润均呈增长趋势，但公司现金流却发生剧烈变化，高涨的营销及推广费也不断削弱其盈利能力

《投资时报》研究员  李璐

外卖行业的飞速发展，间接促进了餐饮零售市场销售额的增长。以中国新式茶饮市场为例，据弗若斯特沙利文数据显示，2020年以前的中国新式茶饮市场规模中，外卖市场份额均保持在40%或略低的比例，2021年该比例增长至近50%，零售额从2020年的535亿元提升至2021年的940亿元，同比涨幅高达75%。

四川百茶百道实业股份有限公司（下称四川百茶百道），即大众熟知的“茶百道”品牌，是一家融合中国传统茶文化与现代创新的品牌。公司为消费者特别是注重质量与创新茶饮的年轻一代，提供创新的新式茶饮。该公司产品组合包括各种经典茶饮、季节性茶饮及区域性茶饮。

近日四川百茶百道递表港交所，拟于港股上市。若成功上市，四川百茶百道将成为继奈雪的茶（2150.HK）之后的“茶饮第二股”。从资本市场来看，新式茶饮品牌处于扎堆上市阶段，除早就启动的蜜雪冰城外，沪上阿姨、古茗等品牌也持续在为上市做准备。

与奈雪的茶及其他市占率较高的茶饮品牌不同，四川百茶百道从出道开始就遵从了自己独有的发展路径。选址方面，公司通过占领住宅社区市场扩大了受众群体，同时也在一定程度避开了商圈的内卷；定价方面，四川百茶百道选择了高价网红茶饮与低价冲调茶饮之间的中间地带，一杯饮品单价一般不超过20元。在此策略下，近年来公司营收利润均呈现增长趋势，但现金流却发生剧烈变化，高涨的营销及推广费不断削弱其盈利能力。此外，公司对加盟商严重依赖及缺少名牌产品也是掣肘发展的隐患之一。

针对前述情况，《投资时报》电邮沟通提纲至四川百茶百道进行询问，截至发稿尚未得到回复。

现金情况承压

招股书数据显示，2020年至2022年（下称报告期），四川百茶百道年营业收入分别为10.8亿元、36.45亿元和42.33亿元，年复合增长率高达97.9%；同期，公司年/期内利润则分别为2.38亿元、7.79亿元和9.65亿元，呈逐年上涨态势。从销量来看，这三年公司共计卖出15.38亿杯茶饮，平均一年卖出超5亿杯。不过，报告期各期，公司毛利率分别为36.7%、35.7%和34.4%，净利润率分别为22%、21.4%和22.8%，盈利能力波动下降。

虽然四川百茶百道收入不菲，但给自己留下的却不多。从招股书披露的数据来看，公司有超六成收入最终又用于购买原料及包材采购。报告期各期，公司货品成本分别为5.49亿元、20.32亿元和26.04亿元，不仅随收入增长而大幅增长，占同期营收的比重也由2020年的50.8%攀升至2022年的61.53%。

究其原因，与缺乏原材料自主生产能力及供应链有关。招股书显示，四川百茶百道的供应商主要供应乳制品、茶叶、糖、鲜果、果汁、包装材料等茶饮材料及配料。同业中，如蜜雪冰城等茶饮品牌拥有自有供应链，对供应链管控能力会更强一些。四川百茶百道现有采购模式导致其对供应商依赖较大，也失去了对货品成本的控制权。

报告期各期，公司向五大供应商的采购占比分别为41.6%、29.5%和37.4%，其中向最大供应商的采购比例为12%、10%和11.6%。四川百茶百道也在招股书中坦言，公司依赖第三方供应商及其他业务伙伴提供原材料及服务，若失去任何供应商或其他业务伙伴，或供应商的营运发生任何严重中断，公司业务均可能受到不利影响。

另一个影响四川百茶百道业绩的是不断增长的营销费用。从招股书可以看到，报告期内该公司宣传及推广费用分别为548.4万元、1294.5万元和3786.9万元，同比增速高达2倍甚至3倍。

在此情况下，公司的现金及现金等价物变化较大。报告期各期末，公司现金及现金等价物分别为1.28亿元、1.28亿元和2.26亿元；至2023年一季度，公司现金净增加额为-1.94亿元，期末现金余额仅剩0.32亿元。

高度依赖加盟商

与上游高度依赖供应商类似，四川百茶百道的销售亦主要依赖加盟商。报告期内，其门店中加盟店数量占比均超过99%，各期直营门店数量仅分别为2家、7家和9家。

有趣的是，在此经营模式下，加盟费收入占四川百茶百道总收入的比例不足5%，公司主要收入来源于货品及设备销售。报告期各期，公司来自该经营分部的营收分别为10.21亿元、34.47亿元和40.2亿元，占营收的比重均维持在95%左右。

货品及设备的销售，即向加盟店销售乳制品、茶叶、水果等茶饮材料及配料，包材，门店设备。简单来说，四川百茶百道就是从供应商手中采购原料等再卖给加盟店，从中赚取差价。

《投资时报》研究员留意到，想成为四川百茶百道的加盟商成本并不低，其加盟费用明显高于其他中端新式茶饮品牌。从公司官方公众号的加盟费用计算模块可以看到，公司加盟费用最低为28.7万元（不含装修和租金费用）。而据其他茶饮品牌官方公众号显示，沪上阿姨加盟前期总预算为15万元左右（不含店铺租金和装修）、古茗加盟前期预算为23万元起（不含店面租金和转让费）、益禾堂加盟前期总预算为18万元左右（不含装修、租金和转让费），均低于四川百茶百道。

值得关注的是，除了不断增长的门店数量及大量的优惠券营销外，四川百茶百道在新茶饮市场的核心产品竞争力到底是什么？从招股书中披露的产品来看，公司畅销经典款产品为杨枝甘露、芋圆奶茶这些产品差异化很小的品类，缺乏令人印象深刻的名片产品。

这一问题从公司研发投入上也可以窥见一二。报告期各期，四川百茶百道研发费用极低，2020和2021年甚至均为0，2022年也仅有358.1万元，占总营收的比例不到0.1%，几乎可以忽略不计。

在这一产品结构下，四川百茶百道只能依靠门店规模和订单体量保持市场地位，但这一方法能否持续存在很大不确定性。一方面，喜茶等前期定位于高端茶饮市场的品牌近年来也逐步开放加盟模式，并逐渐将门店拓展至二三线及以下城市，门店扩张速度及区域覆盖面不亚于四川百茶百道。

另一方面，高端茶饮品牌开始纷纷降价，与四川百茶百道、古茗、沪上阿姨等定位于中端市场的产品价差越来越小。在此情况下，公司的竞争优势将不再。

此外，食品安全也是四川百茶百道难以回避的一个话题。《投资时报》研究员在黑猫投诉平台上看到，关于公司的投诉超1500条，很多购买者反映在饮品中喝出了异物。如何加强食品安全保障，对维护公司品牌信誉来说至关重要，这也是四川百茶百道在加盟模式下需要重点关注的问题。