投资时间网、标点财经研究员  王子西

2024年是李宁（02331.HK）求稳的一年。稳健经营的核心是“保证毛利率，不因追求规模带来大量折扣率的加深”。这一年，李宁整体毛利率为49.4%，同比提升1个百分点；全年公司实现营收286.76亿元，同比增长3.9%；年末公司经营现金净流入52.68亿元，同比上升12.4%。三项指标确实“稳了”。

但值得注意的是，公司权益持有人应占溢利下滑至30.13亿元，同比降幅5.5%，主要是公司针对投资性房地产减值逾3亿元；权益持有人应占溢利率为10.5%，较上年同期走低1个百分点。且相比另几家头部体育用品公司，李宁的业绩增长势头不高，以净利增速来看，安踏体育（02020.HK）等三家同行均为“双位数”正向增长，安踏体育年内溢利增速更是超过五成。

六大核心品类中，李宁的跑步品类表现亮眼，年内超轻、赤兔与飞电三大核心系列销售突破1060万双，较2023年多卖出约160万双，但从销量增速来看，同比增长不到两成，远低于2023年的同比增速。同时，公司篮球品类流水、运动生活流水则录得负向增长。

在渠道方面，2024年李宁电商渠道快速增长，直营收入微降、批发收入略升。有券商谨慎预计，2025年公司收入增长“低单位数”、净利率或下降至“高单位数”，而童装有望成为公司增长点。

净利增速下滑

李宁2024年财报，可谓姗姗来迟。财报显示，李宁全年营收同比增长3.9%至286.76亿元；毛利同比增长6.0%至141.56亿元；但权益持有人应占溢利为30.13，较上年同期下降5.5%，降幅较上年收窄。净利小幅下滑，主要是期内受房地产市场需求低迷、市场情绪疲软影响，公司针对投资性房地产的账面价值确认减值亏损3.33亿元。

相比先于它披露财报的另几家头部体育用品公司，李宁的增长势头较弱。收入体量已突破700亿元的安踏体育（02020.HK），2024年收入同比增速为13.6%，年内溢利则增超五成至169.89亿元。收入规模同为百亿元的特步国际（01368.HK）、361度（01361.HK），增速分别为6.5%和19.6%，权益持有人应占溢利增速则均为两成左右。    

在3月28日的业绩发布会上，李宁集团联席CEO钱炜表示，“2024年公司是稳健经营、夯实基础、务实发展，但稳健经营不等于保守经营，而是该攻的攻、该控的控、该调的调”。

而公司稳健经营的核心是“保证毛利率，不因追求规模带来大量折扣率的加深，带来盈利能力空间的减少”。这一年，李宁整体毛利率为49.4%，较2023年提升1个百分点；但权益持有人应占溢利率为10.5%，同比下行1个百分点。

国盛证券判断，毛利率改善主要是期内电商业务经营效率优化、DTC业务占比提升所带动。华西证券认为，公司毛利率提升但净利率下降，主要受费用率增加影响、其他收入占比下降、权益法核算的投资收益占比下降。

李宁2024年主要经营及财务指标

数据来源：业绩公告

多卖约160万双

“单品牌、多品类、多渠道”仍是李宁的核心战略，公司深耕跑步、篮球、健身、羽毛球、乒乓球和运动生活六大核心品类，同时还积极拓展新兴运动及细分品类，如户外运动、高尔夫、网球和匹克球等。

在品类层面，跑步业务尤其亮眼。公司迭代升级“超轻”“赤兔”“飞电”三大核心跑鞋IP，三大系列2024年贡献突破1060万双的销售业绩，较上年多卖约160万双，但不到两成的销量增速已大幅放缓，2023年三大系列跑鞋销量增速为62%。

李宁的篮球品类，则主要有专业篮球、反伍（更多代表街头篮球）和韦德三条线。专业篮球方面，2024年公司利用CBA联赛热度提高品牌曝光，相关赛季打造“闪击11”篮球鞋，并推出承载篮球文化底蕴的“24-25赛季经典版比赛服”。同时，“韦德之道11”篮球鞋也在年内全新发布，“反伍”系列仍通过线下线上协同销售。    

从经营结果来看，2024年全年李宁成人流水同比持平，其中跑步、健身流水同比增长25%和6%，以跑步、健身为代表的专业运动品类仍呈现出较快速增长态势，篮球、运动生活的流水却录得负向增长，分别为-21%和-6%。目前，公司专业运动品类流水占比已经超过60%。

值得一提的是，为了夯实货架上的竞争力，李宁持续投入科技创新。目前，公司已构建“碳核芯”“最速曲线系统”“超级弜”“GCU”“超䨻”等六大创新科技，涵盖中底、大底、鞋面和结构等科技平台；且推出三大创新成果，包括“绝影3”跑鞋、顶级竞速跑鞋“龙雀”和防暴雨双透纳米科技。

据业绩公告，2024年李宁的研究及产品开发开支比率为2.4%，较上年提升0.2个百分点。若再向前追溯，2022年此指标为2.1%。研发开支占比持续提升，或也令公司近年来利润一定承压。

电商渠道扩展

渠道方面，2024年公司策略是“双管齐下”，一方面巩固和提升高层级市场的运营效率，另一方面加快新兴市场的拓展步伐。

在线下渠道，截至2024年末，李宁成人装直营、批发门店数量为1297家、4820家，分别较年初净减少201家、净增加78家，直营门店净关店力度显然较大；李宁YOUNG门店数量则同比净增加40家至1468家。整体来看，2024年末公司门店数量为7585家，较年初净减83家。

国盛证券判断，出现此情况，或是因为2024年第四季度公司加快对低效店铺的关停整改，以便提升直营渠道的利润率表现；同时面对消费下沉现象，公司借助经销商力量拓展新兴市场门店，谋求份额提升。2025年，考虑到消费环境的不确定性，该券商预计直营业务或仍将处于调整阶段，但关店力度相比2024年或减弱，同时批发业务拓店持续。

从贡献收入来看，这一年公司直营收入微降、批发收入略升，但从收入占比来看，直营与批发均有所下滑，分别下滑至24.0%和45.1%。但得益于电商消费环境同比改善、李宁持续对电商渠道经营效率的优化改善，2024年是李宁电商快速增长的一年，贡献超83亿元的销售收入，同比增速为10.3%。

去库进度来看，截至2024年底，李宁存货为25.98亿元，同比微增4%；公司平均存货周转天数为64天，同比拉长1天。

华西证券分析，考虑线下客流同比下滑、线上持续增长，谨慎预计2025年李宁全年收入增长“低单位数”；考虑到公司持续加大品牌建设、核心品类投入，以及进一步加强对中国体育事业的支持，预计2025年净利率有所下降至“高单位数”；长期来看，童装有望成为新的增长点。

李宁2024年按销售渠道划分收入明细

数据来源：业绩公告

投时关键词：李宁（02331.HK）|安踏体育（02020.HK）|特步国际（01368.HK）|361度（01361.HK）